10月28日，浙江億田智能廚電股份有限公司(下稱“億田股份”)發(fā)布招股書，擬在創(chuàng)業(yè)板上市。除了業(yè)已登陸A股的浙江美大，億田股份已經是近年來第三家沖擊IPO的專業(yè)集成灶企業(yè);在它之前，火星人廚具折戟2017上市之路，帥豐電器剛完成上市輔導，能否過會尚在兩可。但這似乎并不影響集成灶相關企業(yè)前仆后繼于“上市”的夢想。

　　競爭之下 企業(yè)護城河安在?

　　近年來，中國家電市場逐漸步入飽和階段，包括傳統(tǒng)高增速的廚電行業(yè)都在2019年踩了剎車。但是，新興品類如吸塵器、洗碗機、集成灶等新物種卻不斷創(chuàng)造增長亮點，其中尤以集成灶的成長性令人側目。中怡康數據顯示，2015年國內集成灶產業(yè)開始崛起，當年市場規(guī)模達到49億元。截至2019年10月，集成灶市場規(guī)模突破169億元，翻了3倍有余。作為傳統(tǒng)煙灶消替代品，集成灶崛起于三四線市場，但售價及毛利均較高。中怡康數據顯示，目前集成灶產品平均毛利空間在40%左右;2018年集成灶市場實現(xiàn)165萬臺內銷量，銷售額115億元;2019全年，行業(yè)有望突破180億元規(guī)模。較高的利潤空間和成長潛力值刺激著大量資本涌入這一市場，除了浙江美大、火星人、億田股份等專業(yè)集成灶企業(yè)，老板電器、方太、華帝等專業(yè)廚電企業(yè)外，海爾、美的、海信、奧克斯、TCL等多品類家電企業(yè)都在成批涌入;此外，在嵊州、海寧、順德等區(qū)域還駐扎著眾多小企業(yè)，大家無不希望能夠分一杯集成灶的羹。

　　近年來，在鞏固三四線市場份額的同時，集成灶行業(yè)也寄望于加大在一二線市場的滲透力度，但是分流傳統(tǒng)煙灶市場的想法受消費習慣以及公共煙道結構等因素制約，尚存在較大不確定性。隨著房地產調控向三四級市場的蔓延，加之激烈的品牌競爭，專業(yè)集成灶企業(yè)是否還能維持高毛利、高增長的態(tài)勢，也需打個問號。而現(xiàn)在，集體沖擊IPO的這些中型集成灶企業(yè)是為了更好的成長，還是上市割韭菜，更需審慎看待。

　　以億田股份為例，其招股書披露信息顯示，2016年至2019上半年，公司分別實現(xiàn)營收3.31億元、4.79億元、6.14億元以及2.62億元，歸母凈利潤分別為3646萬元，4997萬元，7622萬元以及2785萬元，對應凈利潤率約為11%;而浙江美大在2016-2019上半年的營收分別為6.65億元、10.26億元、14.01億元以及7.04億元，凈利潤為2.02億元、3.05億元、3.77億元以及1.82億元，凈利潤率在25%-30%間浮動，二者相比差異較大;即使同樣沖擊IPO的帥豐電器，其凈利潤率也維持在23%左右。獲利空間的差異，一定程度上反映了企業(yè)供應鏈整合能力、管理能力以及主銷產品定價能力等問題。據招股書顯示，目前億田產品的平均單價在4100元左右，而商品市場一個不成文的規(guī)則是，產品從高端走向低端容易，而從低端沖擊高端的升維過程更具挑戰(zhàn)性。

　　此外，就億田股份披露的財務數據而言，其流動負債占比相對較高，2016至2019上半年，億田股份的流動負債分別為2.43億元，2.80億元，3.15億元以及2.45億元，同期對應的總資產則為3.47億元、4.22億元、5.15億元以及4.88億元。眾所周知，流動負債償還周期較短，較高的負債率一定程度上會對企業(yè)流動性形成壓力，而流動性往往事關企業(yè)持續(xù)經營能力。而億田股份在招股書中也顯示其籌融資活動的現(xiàn)金流面臨一定壓力，并在募集資金用途欄目中表示，籌集1.2億元補充現(xiàn)金流動性，選擇這一時點啟動IPO，是否與其拓展融資渠道相關?

　　生產線集中上馬 產能過剩需戒備

　　2018年，集成灶零售額同比增長44%;進入2019年，受內外部經濟擾動因素影響，調研機構將行業(yè)整體增速預期調低至30%左右。目前，相比其他廚電產品，集成灶發(fā)展迅猛，但作為煙灶的替代品，消費習慣與認知的建立以及住宅內相關配套的完善程度，一定程度還是對集成灶發(fā)展產生了影響。

　　例如，傳統(tǒng)煙機是上排風，而集成灶是下排風，需要在煙道壁下方開口，而在2007年以前，這是不符合當時建筑行業(yè)標準的。2007年1月1日，經建設部、住建部等部門調究后，新的《住宅廚房排風道》標準實施。新標準的發(fā)布，為“下部進風口”的合規(guī)性做了佐證，成為集成灶行業(yè)發(fā)展中里程碑性質的事件。但直至標準發(fā)布十余年后，很多物業(yè)單位以及消費者還是對該標準存在認識不清，對集成灶下排煙道接受度低。2018年，廣西賓陽縣公園華府和鳳凰印象兩小區(qū)就發(fā)生過小區(qū)物業(yè)以“公共煙道為上排煙，集成灶易倒灌至樓下引發(fā)鄰里糾紛”為理由，禁止業(yè)主安裝集成灶的事件。也因此，作為新興產品，集成灶市場擴容規(guī)模與速度有待觀望。然而，密集上馬的集成灶生產線已經讓業(yè)內人士對行業(yè)短期內產能過剩產生了擔憂。

　　2018年末，火星人二期工廠投產，年產能擴充至50萬臺;2019年1月，培恩電器年產30萬臺集成灶工廠投入使用;在今年三季報中，浙江美大披露了其新增110萬臺集成灶擴產項目進展;帥豐電器招股書表示，募集資金將主要用于年新增40萬臺集成灶產業(yè)化項目;2019年，帥康年產20萬臺集成灶生產線竣工在即，后續(xù)三期項目也將上馬。而億田股份在招股書中也表示，此次IPO募集資金將主要用于三方面，一是研發(fā)中心建設，一是補充流動資金，而最大的一筆5.67億元資金將用于環(huán)保集成灶產業(yè)園項目建設。

　　集成灶企業(yè)正在開足馬力，大干快上;一旦行業(yè)產能過剩，則面臨庫存高啟，產品降價，行業(yè)洗牌的局面。目前，市場上已經擠入林林總總300余品牌，可以想見，今后任何一家集成灶企業(yè)上市，都將難以復制浙江美大在A股創(chuàng)造的生長奇跡。

　　億田破局路在何方?

　　據招股書顯示，目前億田股份的實控人為孫偉勇、陳月華夫婦以及他們的兒子孫吉，三人及其控制的投資公司在億田股份的持股比例超過80%。為了減弱家族企業(yè)屬性，2018年11月9日，億田與居然之家簽訂協(xié)議，作價6300萬元將360萬股股份轉讓予居然之家;11月19日，其再度與紅星美凱龍簽署“同款”轉讓協(xié)議。至此，居然之家和紅星美凱龍分別持有億田股份4.5%的股份。有行業(yè)人士認為，近年來隨著零售產業(yè)的變局，零售版塊巨頭在產業(yè)鏈上下游加大投資加固護城河成為一種潮流。除了億田股份，紅星美凱龍還投資有歐派家居、奧普家居、星月電器等，而居然之家的標的包括優(yōu)必選、星飾居以及帥豐電器等。作為與建材裝修緊密聯(lián)系的產品，億田股份與家居渠道商的緊密合作有利于未來發(fā)展。

　　不過，目前集成灶行業(yè)的龍頭老大是浙江美大，也是唯一營收超過10億元的專業(yè)集成灶企業(yè)。浙江美大無論在產品、品牌、渠道還是精益制造、標準帶頭方面，均占據優(yōu)勢地位，其產品市占率超過30%。

　　億田、帥豐、火星人等品牌居于第二陣營，年營收在6-8億元，體量約為浙江美大的一半，并各自擁有優(yōu)勢市場，如火星人在線上更具知名度，而億田的優(yōu)勢主要在線下。億田的銷售模式以經銷為主，即經銷商從億田買斷商品，自行開拓銷售市場。目前，億田約有經銷商1388家，主要系自然人、個體工商戶以及小型商貿公司，其經銷商經營規(guī)模總體較小。近年來，億田在天貓、京東等電商渠道開起了直營店，并積極入駐KA、工程渠道。為了提升品牌知名度，公司不斷加大廣告投入，并聘請林志穎做形象代言人，積極在地方臺和央視“露臉”。但隨之而來的是廣告費用高企，2018年億田股份的廣告費用支出達到3813萬元，基本占到凈利潤的一半。

　　除了品牌與市占率外，集成灶產品同質化也是億田面臨的一大挑戰(zhàn)。行業(yè)人士普遍認為，集成灶作為技術較成熟的產品，進入門檻不高，這也是眾多品牌能夠快速涌入的原因。2018年，億田股份的研發(fā)投入為2694萬元，同比增長42%;同期，浙江美大的研發(fā)投入是4076萬元，同比增長22%。但是對比其他家電產品的研發(fā)與營收比例，集成灶企業(yè)的研發(fā)投入還是偏低。而這也引發(fā)一個問題，在行業(yè)擴容有限，賽道競爭加劇，品牌和渠道優(yōu)勢并不突出的情況下，億田股份上市能夠帶給全體股東的核心價值是什么?只有回答好這個問題，億田的IPO之路才能走順暢。